当前我国新能源汽车产业尚处于国家政策扶持期,行业补贴金额和补贴方式行业发展阶段性发展方向。2017 年国内新能源汽车产业变化明显,其中全球汽车行业电气化的转变,使国内车企更加坚定新能源汽车为汽车产业发展方向,所以在车型开发的数量和节奏方面明显有加强趋势。另一方面,随着国内行业前期资本开支的落地,2017 年多个环节产能逐步,这对于技术迭代和成熟,以及产品成本降低均有重要意义。 我们认为:“技术进步”+“成本降低”是产业政策持续引领方向,国家产业政策一方面会及时随着行业发生的变化而进行及时调整,与此同时,也会通过新的产业要求和补贴方式,来撬动产业发展的积极性。所以,产业政策调整前会对行业发展节奏带来脉冲式影响,会为二级市场带来短期的交易性机会。 根据交通部披露数据,截止2016 年底,全国共有城市公共汽电车辆60.86 万辆,其中新能源公交车16.5 万辆。2016 年当年新增和更换的新能源公交车有8 万辆,占当年新增更换公交车总量的86%。该数据2015 年为66%,虽然当前部分城市电动公交充换电站等基础服务设施建设有待完善,但是从当前行业推广规模和产品来看,新能源汽车在公共交通领域的可靠性已经得到验证。这对于面对B 端客户的工业化生产和应用奠定基础。 3.专用车市场将验证新能源汽车产品经济性,继续推荐关注进入4 季度,我们已经逐渐国内新能源物流车市场基本面正在发生的真实的变化。我们在前期已发表的《电动物流车产业发展,为新能源汽车投资带来新亮点》中提到,根据我们的统计,2015~2017 年上半年以单车型为维度,2016 年之后已经有一些新能源物流车实现跨年生产销售,也就是说已有部分产品有了生命力。持续不断的技术迭代是实现新能源物流车爆款车型出现的前提,那么正在被销售者所接受和逐步推广的新能源物流车产品生产商,也有望成为行业高速成长的受益者。而新能源专用车市场对应的上游电气零部件环节将从中受益。 正极上游原料:523 三元材料正极前驱体主流报价11.5-11.7 万元/吨,较上周上涨2000 元/吨;硫酸钴方面,主流报价9.5-9.7万元/吨,较上周上涨1000 元/吨。金属价格方面,国内金属钴主流价为43.1-44.3 万元/吨,较上周上涨5000-6000 元/吨。 根据光伏协会公布的数据,1~9 月全国新增装机42GW,同比增长近60%。其中分布式装机15GW,已经增长了300%以上。9 月底,全国累计装机量约为120GW,其中光伏电站超过95GW,分布式光伏超过15GW。今年分布式的爆发效应不减,高收益率下的抢装潮仍在延续。我们认为,在补贴下调的预期带动下,下游装机仍将在高位,并随着补贴政策的落地迎来抢装的冲刺。 根据光伏协会数据,1~9 月份,我国多晶硅产量约17 万吨,同比增长17%;硅片产量62GW 以上,同比增长44%以上;电池片约51GW,同比增长50%;组件产量约53GW,同比增长43%。同时,我国硅片、电池片、组件出口量分别达到约27.8 亿片、2.8GW、18.8GW,同比分别增长23.4%、39.1%、33.6%,而出口额同比下滑。我国光伏产业在全球的占比正在迅速提升,未来全球光伏装机的增加将直接带动我国光伏企业。欧美日市场趋于稳定,但以印度为代表的新兴市场正在快速成长,未来全球光伏装机量仍将在高位维持,并有进一步大幅增长的可能。 3、户用光伏市场快速爆发,光伏扶贫成有力推手我们从2017 光伏大会上了解到,今年以来,嘉兴前五个月就增加了6000 户,累计15000 多户,上半年装机量相当于前几年的总和。浙江截止七月份,户用光伏已经达到8.5 万户,上半年新增户数超过了多年累计的和。如浙江省的“百万屋顶”计划,山东的“千万屋顶”计划等,都是推动户用光伏的重要因素。此外,我们判断,今年以来在“光伏扶贫”的政策,是分布式光伏,特别是户用光伏增长的有力推手。光伏扶贫的精准性、清洁性已经得到了政策层面的认可,未来仍将持续并带动光伏装机的总需求。 4、2C 市场成型,关注产品、公司营销方式变化通过本周对光伏大会的调研,我们发现诸多传统组件厂商推进户用光伏市场,成立新的子品牌,品牌更加亲民,2B 转向2C 战略清晰。户用逆变器嵌入功能更加丰富,通信、储能已成为普遍主流,已开始靠近智能家居领域,成为光伏系统与、家居、交互的核心设备。但同时,终端用户急需科普、中间商不专业、安装过程不完善等问题是共识,品牌价值打造的商机孕育其中。我们认为,光伏下游市场正经历2B 向2C 的快速转变,有望带动一批具有2C 市场优势的公司。 2018 年,补贴退坡叠加产业技术升级、成本下降,光伏产业链产品价格大概率迎来新一轮普降。今年受供需影响价格高居不下的单晶产品、先低后高的多晶硅料,都有望重回下行通道。光伏产业的技术升级、成本下降的趋势已经明确,高效化导向清晰、平价上网的目标有望3~5 年内实现。在这样的背景下,在技术、成本方面领先的厂商将会进一步扩大市场份额,抢夺落后产能淘汰后的市场空间。 电改有望十九大后提速,第三批混改试点即将推出一、跨省区、省内发用电计划取消,电改迈出关键一步1.电力市场化重要拐点,发改委取消跨省区、省内发用电计划。本周,国家发改委发文取消“跨省发电、供电计划和省级发电、供电计划备案核准”,这是电力市场化进程中的重要一步,传统依靠计划为主的发用电秩序将彻底,此为电改推进进程中的标志性事件。从管理层面讲,这是深化“放管服”和电力体制的题中应有之义,有利于促进电力市场建设完善,推动电力电量平衡从以计划手段为主过渡到以市场手段为主。 2.十九大报告重笔推进能源生产和消费。十九大报告特别提出,壮大节能环保产业、清洁生产产业、清洁能源产业。推进能源生产和消费,构建清洁低碳、安全高效的能源体系。能源行业延续“推进”的基调,生产和消费端式变化仍将值得期待。这包括节能环保行业振兴、电力市场化崛起、能源价格市场化均是新时期能源行业的新趋势。 3.国有企业以混改为主要手段,进程将提速。十九大报告提出,深化国有企业,发展混合所有制经济,培育具有全球竞争力的世界一流企业。深化商事制度,打破行政性垄断,防止市场垄断,加快要素价格市场化,放宽服务业准入,完善市场监管体制。以混改为主要手段的国企预计将加速,第三批国企混改名单将是新的看点。 4.基于当前对电力市场化的高定位、节能环保新地位、国企新,重点关注电改和国企的主要参与方三峡水利、涪陵电力,前者集混改、电改于一体,是重庆地方电网重组的潜在平台,后者是电改背景下国家电网拓展新兴利润增长点、提高资产证券化率的新平台。 1. 固定资产投资增长趋稳,下半年至明年行业需求仍将旺盛9 月制造业PMI 达52.4,环比大幅提5 年新高,验证制造业高景气。工控行业需求来自经济增长带动的新增产能需求,以及企业盈利能力提升带动的产能升级需求,是经济需求的导数,通常滞后于固定资产投资半年至一年。2017 年1-9 月,固定资产投资累计同比增速为7.5%略有回落,总体趋稳。工业企业的盈利能力自2016 年起快速提升,2016 年工业企业利润总额6.88 万亿,同比增长8.5%,而2017 年1-8 月利润总额则达到4.92 万亿,同比增速达21.6%。我们预计今年下半年至明年,工控行业需求仍将比较旺盛。 2.机床、通用设备等主要下业稳定增长,产业升级提升行业成长性 工控行业自去年下半年起复苏,此轮复苏是中游周期复苏和产业升级带动结构性复苏的叠加。工控主要下游上半年均保持较好增长,1-9 月通用设备制造业工业增加值同比增长11.10%,与1-8 月持平。2017 年1-8 月金属切削机床同比增长7.80%,增速较1-7 月上升2.6 个百分点,预计下半年行业需求将稳定增长。 3.本土龙头提供行业解决方案,市占率持续快速提升 外资工控企业由于研发、生产很多仍在海外,供货期较长,对本轮工控复苏提前准备不足,今年普遍处于缺货状态,为本土企业带来更多机会。同时,目前优质本土品牌产品性能已达到和外资同等水平,具有较高的性价比,对客户的个性化需求响应较快,通过行业解决方案进行差异化竞争,尤其在新兴行业的快速发展和产业升级进程中能抢占先机。汇川技术上半年通用伺服、通用变频和PLC分别同比增长120%、70%和90%,三季度由于去年技术较高增速略有下滑,但订单增长依然强劲;信捷电气上半年PLC 和伺服分别增长40%和60%,英威腾上半年变频器和伺服也分别增长约30%和50%,本土领先企业市场份额持续快速提升。持续推荐本土龙头企业汇川技术、宏发股份、长园集团、信捷电气。 杉杉股份发布2017 年半年度经营状况:公司上半年营业收入38.5 亿,同比增长57.79%;归母净利润 3.39 亿元,同比增长51.49%;扣非归母净利润 2.55 亿万元,同比增长 26.56%。拆分来看,公司电池材料业务(正极、负极、电解液)上半年在利润中占比75.8%,实现同比92.4%的增长。 杉杉股份上半年营业收入38.5 亿,同比增长57.79%,扣非归母净利润 2.55 亿万元,同比增长26.56%。其中电池材料业务(正极、负极、电解液)上半年在利润中占比75.8%,实现同比92.4%的增长。但是新能源汽车相关业务的亏损拉低了公司经营性业务盈利水平,不考虑银行分红等投资收益的因素,杉杉股份上半年经营性业务同比增长64.8%。 当前杉杉股份正极和负极材料业务在行业中处于一流水平,且资产ROA 高于杉杉股份总体业务ROA。我们通过分析公司在建工程,可发现公司近3 年对于电池材料业务资本开支持续处于较高水平。而公司近期围绕正极和负极材料业务的产业链布局,也正在强化公司电池材料业务的市场竞争力及盈利水平。随着电池材料业务资产规模在上市公司总资产中占比不断提升,杉杉股份资产负债表将实现盈利和估值的双升。 考虑到新能源汽车相关业务亏损的持续发生,我们将2017 年杉杉股份经营性业务归母利润(不考虑经常性投资收益)调低至5~5.5 亿,对应当前市值为38 倍左右估值,同时我们预计公司2018 年有望实现30%以上增长。当前公司PB 为2.85 倍,锂电行业PB 为4.03 倍 ,杉杉股份资产经营效率未来有持续提升空间。 根据材料2017 年半年报内容,公司上半年营业收入9.35 亿元,同比增长16.76%;归母净利润1.77 亿,同比下滑8.22%;扣非后规模净利润1.71 亿元,同比下滑10.71%。综合来看,公司上半年经营状况符合我们前期判断。 但是公司产品毛利率并为因此显著下滑,维持在40%以上水平,我们认为主要是因为公司六氟磷酸锂自供率提升,同时基于技术进步,六氟磷酸锂的生产成本也有所降低。另外,材料前期布局的三元材料电解液中功能添加剂及溶剂正如期投产,且具有明显性价比优势,这对于材料三元材料电解液市场份额提升带来直接贡献。 材料个人护理品添加剂业务上半年营业收入3.04 亿,同比增长31.8%,但因为脂肪酸等原料涨价,导致该业务毛利率下滑11 个点至24.4%。短期的原料价格波动对公司盈利带来影响,但是公司在与宝洁、联合利华等下游国际性客户保持长期合作的同时,持续进行的新品开发和新应用开发,可为该业务的持续稳健成长带来确定性。 材料2017 年下半年电解液产品价格趋稳,且出货量环比增长显著。与此同时,公司电解液新材料和正极材料产能于2017年下半年陆续投产,为公司2018~2019 年业绩增长带来增量。在不考虑增发带来的股本增厚的情况下,我们预计公司2017~2019年EPS 为1.16,1.85,2.47,基于公司2018 年业绩和行业30倍估值,目标价55.5 元,给予强烈推荐评级。 科士达2017 年上半年实现营业收入10.75 亿,同比增长43.66%,归母净利润实现1.49 亿元,同比增长30.77%,扣非归母净利润1.44 亿元,同比增长27.64%。公司上半年经营高于我们年初预期。 公司上半年UPS 业务,及精密空调等配套设施的全面增长,及光伏逆变器上半年集中交付,带动公司收入端实现同比40%以上增长。科士达2016 年下半年起,加大销售人员和研发人员配置,着力在市场开拓和新品开发方面寻求突破。费用端的提前支出换来了公司2017 年销售规模的增长,同时产品系列趋于丰富,如模块电源产品、一体化系统解决方案等,有效提升了公司产品的市场影响力。同时根据存货发出商品、预收账款等资产负债表科目金额,可预测公司下半年收入端依然能够保持高增长态势。 2.随着经营进入稳态,公司费用率将回落,净利率有提升空间公司提前加大销售费用和研发费用的支出,以求收入端实现改善,2017 年Q2 已取得较明显的。我们认为随着下半年市场订单逐步进入收获期,公司销售费用率和管理费用率将有所下滑,这样公司在收入增速已经体现的情况下,净利率水平将得到回升。 2017 年公司在收入端的改善,为公司未来持续稳健增长实现突破。我们预计公司2017~2019 年EPS 为0.69,0.91,1.13。基于公司2017 年业绩和PEG 增速下30 倍估值,给予目标价20.7 元,维持强烈推荐评级。 1.公司发布性股票激励计划,覆盖203 名核心人员公司拟向核心管理、技术及营销人员授予806 万股性股票,占总股本的0.61%,授予价格9.63 元。本次股权激励的股权自授予日起,将在2018-2020 年分别解禁30%、30%、40%,授予条件为以2016 年业绩为基数,2017-2019 年每年扣非后净利润复合增长率不低于11%,业绩目标较低,将确保员工得到有效激励,为公司长远发展保驾护航。 2.收购中锂新材过户完成,公司明年业绩显著增厚公司现金收购湿法隔膜企业中锂新材80%股权8 月9 日获董事会通过,8 月12 日公告已完成66.35%非国有股权过户,实现控股76.35%,剩余13.65%股权收购也正积极推进预计今年将顺利完成。中锂新材是国内仅有的几个为CATL 供货湿法隔膜企业,主要客户还有沃、比亚迪,新客户持续拓展。截至8 月底10条产线 月份开始月产能将达到3600 万平,年化产能将达到4.3 亿平。公司收购中锂按照预计2017、2018 年分别实现1.8 亿、2.5 亿净利润进行估值,我们预计未来实际利润将更高,显著增厚公司业绩。 公司5 月25 号公告, 藏金壹号及主要管理人员签署一致行动协议,其持股比例22.31%,管理层同时公告将在6 个月内增持不低于1%不超过7%股份,增持价不超过22 元。截至9 月4 日,藏金壹号及其一致行动人持股比例达23.10%,沃尔核材及其一致行动人持股24.21%,差距不足2%,管理层增持完成后持股比例将接近30%,股权之争将缓解。 公司上半年通用继电器发货12.5 亿,同比增长41.8%,目前产能饱和订单充足,预计下半年通用继电器仍会保持较好增长。工控继电器上半年发货2.01 亿,同比增长24%,公司在施耐德、ABB 等重点客户订单及安全继电器等新产品取得较快增长,市场份额稳步提升,下半年将保持良好增长态势。电力继电器虽然国网下滑40%,但在海外增长较好,上半年增长2%,预计下半年在南网份额将有所提升,全年预计略有增长。 3.新能源汽车继电器二季度回升,新产品发展顺利推进传统汽车继电器上半年发货5.15 亿元,同比增长32%,公司已陆续成为通用汽车、福特、菲亚特、现代汽车等车企的全球合规供应商,未来在海外市场增长潜力极大。新能源汽车高压直流继电器累计出货1.23 亿,由于补贴政策影响上半年仅增长7.14%,二季度逐月好转,预计全年将实现4 亿以上收入。公司新产品陆续落地并实现收入,未来将成长为全球领先核心元器件供应商。 公司前三季度营业收入15.45 亿元,同比增长36.68%;扣非净利润1.78 亿元,同比增长72.38%。当前,公司业绩贡献来自配网节能、供电业务。前者依托国家电网系统内资源,具有高成长性,业绩贡献占比已接近60%,且每年均有新增订单,是提振公司营收、利润、ROE、毛利率等各指标的主要驱动力;后者供电业务稳定,背靠国家电网可以获得稳定的电量和电价,且终端用户资源稳定。 配网节能是电力需求侧管理的主要途径,也是国家发改委等部门对电网的硬性考核指标。国家电网正集合系统内优质项目、技术、设备、资金、人才等培育国网节能成长,系统内设备供应商南瑞、许继均给以重要支持,各省电网公司支持以合同能源管理推进配网节能,新增订单短期内没有天花板。 在电力体制的背景下,国家电网注重市场竞争类业务拓展,打造新利润增长点。节能环保国家电网系统内优质资源,属于国网战略新兴产业范畴,具备优质高效业务属性。国家电网对母公司国网节能定位高,明确将其打造成国内一流节能产业集团,在电能替代、节能服务、清洁能源开发利用和国际业务等方面不断取得新突破。 基于已投产项目业绩、新增订单的确定性,公司业绩增长具有较强的持续性和稳定性。测算2017 年公司净利润2.38 亿元,2018 年净利润3.15 亿元,对应EPS 分别为1.55、1.97,对应当前股价PE 分别为25、20,维持强推评级。风险提示:新增配网节能项目建设工期延长、国家电网配网投资低于预期。 当前,水利部综合事业局是三峡水利大股东,三峡集团通过增持位列第二,三峡集团正与水利部谈判解决股权调整问题。最为理想的方案是,在考虑双方利益的前提下,通过资产转让等方式调整股权,三峡成为公司大股东,加速推进地方电网资产整体上市等工作。 当前国家发改委启动跨区输电价格核定,云电入渝条件愈发成熟。近期,国网重庆电力公司与重庆地方进行多轮谈判,谈判涉及云南水电送重庆、输配电价核准等问题,电网公司对云南水电送入重庆的态度上发生了变化,并支持,后续根据通道资源、电源分布、市场需求等条件落实方案。 4.长电联合启动增资扩股。9 月26 日,长江三峡集团混改试点公司——重庆长电联合能源有限责任公司增资项目在重庆交易所挂牌。长电联合是三峡集团在重庆推进混改的平台公司,拟作为重庆本地地方电网的整合主体,本次增资扩股是地方电网资产注入长电联合的重要环节。 5.盈利预测:若重庆地方电网资产注入完成、三峡水电入渝落地,三峡水利格局和定位将发生实质性变化。目前,四张地方电网电量规模100 亿度电,按度电盈利0.1 元测算,公司利润将由2.3亿增加到10 亿元;考虑用电量增长,2020 年电量规模可以实现200 亿,利润规模20 亿元。从更远空间看,三峡水利有望作为三峡开拓全国配售电市场的平台,增长空间巨大,强推评级。 2017 年8 月21 日晚,公司发布2017 年中报。报告期内,公司实现营业收入 111.02 亿元,同比增长 24.60%;实现归属于上市公司股东的净利润7.92 亿元,同比增长 57.83%,其中,扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润 7.68 亿元,同比增长 243.97%。 今年上半年,永祥多晶硅销量0.81 万吨,同比增长 40.04%,产能利用率超过110%;毛利率 45.15%,同比提高0.85 个百分点;多晶硅单吨生产成本同比下降 5.2%,降至5.7 万元/吨以下。公司预计,永祥二期2.5 万吨产能生产线明年下半年投产,成本有望进一步下压20%。公司多晶硅生产成本优势继续保持扩大,明年生产线投产后,市场占有率将进一步提升。 上半年,公司电池片产量超过1.8GW,产能利用率超过100%,毛利率同比降低5.39 个百分点,但仍达到了17.28%,高于市场平均水平。目前,公司已建成的3.4GW 单、多晶电池产能,2GW高效晶硅电池项目、2.3GW太阳能电池项目正在建设中,预计明年有望进一步产能。2016 年,公司电池片产量已经排名全球第十位,随着电池片业务的快速增长,公司将成为电池片领域的新龙头。 日本帝国征信报告指出,2017 年1-6 月日本太阳能行业已经有50 家企业破产。自2016 年美国光伏巨头SunEdison 破产后,今年7 月美国又一光伏巨头Sungevity 申请破产。于此同时,今年1~5 月我国硅片、电池片、组件出口量同比分别增长21.6%、36.4%、40.7%,而出口额(美元)同比减少10.4%、14.8%、10.1%,价格、成本下降趋势可见一斑!可以预见,光伏产业集中度将进一步提高,向着具有成本、技术优势的龙头集中。 4.牢抓成本优势,公司“后发先至”乘风抢占市场空间公司牢牢抓住了在光伏产业发展的后半段的核心竞争力——低成本优势。四川永祥的多晶硅生产成本已经是行业领军,上半年生产成本已经压低至5.7 万元/吨,新投产的生产线生产成本有望进一步压低;电池片生产线也采用了智能化、自动化的生产线,并尝试各类新技术的应用,提升性能的同时压低生产成本。因此,公司在光伏产业发展的后半段“后发先至”,依靠成本优势扩大市场空间,“以量补价”的成长逻辑将顺利落地。 推荐：
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